[기업분석]LG이노텍 (비즈니스모델/경쟁사/안정성/자금조달/비용구조/제품/서비스/판매전략/고객/수금/경영진/투자매력도/최종정리)

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LG이노텍

 

비즈니스모델

LG이노텍은 최첨단 소재, 부품 전문기업으로 모바일, 자동차, 디스플레이, 반도체, 사물인터넷 등의 사업 영역에서 관련 소재, 소자, 전기전자 부품을 제조/판매하고 있다. 사업 포트폴리오는 4개 사업부 체제로 운영되고 있다. 광학솔루션 사업, 기판소재 사업, 전장부품 사업, 기타 사업으로 나뉘어 있다.

광학솔루션 사업은 스마트폰, 태블릿뿐만 아니라 메타버스 구현 시 필요한 AR, VR 그리고 자동차에 적용되는 카메라모듈과 3D센싱모듈 등을 제조/판매하는 사업이다. 주요 제품으로는 고화질 촬영, AF, OIS 등 다양한 기능을 통해 사용자 편의성을 극대화할 수 있는 카메라모듈, 촬영자로부터 특정 물체나 지점까지의 거리를 측정하여 3차원의 Depth Map을 추출하는 3D센싱모듈, 카메라모듈에서 정밀하게 초점을 맞추는 AF, 떨림을 보정하는 OIS, 확대 촬영을 위한 Zoom 기능을 수행하는 구동부품인 Actuator를 제조/판매하는 사업이다. 사업 포트폴리오 내에서 2023년 기준 82%의 매출 비중을 차지하는 주력 사업이다. 또한 광학솔루션 사업 내 수출 비중은 98%로 대부분의 매출이 해외에서 발생하고 있다. 주요 고객사는 북미의 애플로 전 세계적인 스마트폰 제조업체로 그 의존도는 60% 이상으로 추정된다.

기판소재 사업은 반도체 패키지 및 디스플레이에 사용되는 고집적, 초미세기판과 디스플레이 패널 제조에 필요한 고정밀 툴을 제조/판매하는 사업이다. 주요 제품으로는 반도체와 메인보드 간의 전기적 신호 전달 역할을 수행하는 부품인 Package 기판, 디스플레이 구동 IC와 패널 간 신호 연결을 수행하는 얇은 테이프 기판, 빛을 선택적으로 투과시키기 위해 일정한 패턴이 새겨진 차단막으로 평판디스플레이, 인쇄회로기판 등에 사용되는 포토마스크, OLED패널의 형광체 증착에 사용되는 OLED마스크 등이 있다. 사업 포트폴리오 내에서 2023년 기준 6.42% 비중을 차지하고 있으며 수출 비중은 84.92%로 역시 대부분 매출이 수출에서 발생하고 있다.

전장부품 사업은 통신모듈, 자율주행용 센서, 파워 모듈 등 자동차 트렌드에 맞는 부품을 제조/판매하는 사업이다. 사업 포트폴리오 내에서 2023년 기준 7.61% 비중을 차지하고 있으며 수출 비중은 67.16%로 수출 의존도가 높은 사업이다.

기타 사업은 TV, 모니터 등에 전원을 공급하는 파워 솔루션과 Iot 환경을 구축하는 와이파이 모듈, 저전력 블루투스 모듈, 스마트 통신 부품 등을 제조/판매하는 사업이다. 사업포트폴리오 내에서 2023년 기준 2.07% 비중을 차지하고 있으며 수출 비중은 94.63%로 대부분의 매출이 수출에서 발생하고 있다.

비즈니스 모델을 한 문장으로 정의하자면 '완성품 제조 업체에서 필요로 하는 카메라, 전기전자 관련 부품을 개발&제조하여 판매하고 돈을 받는 것'이다.

 

카메라모듈 산업은 고부가가치의 기술 집약적 산업이며 카메라모듈의 성능이 완제품의 경쟁력으로 직결되어 첨단기술 및 고객의 요구변화에도 민감하게 영향을 받는 특성을 가지고 있다. 모바일 기기의 하드웨어 차별화가 어려워 시장 성장 정체가 전망되고 있지만 카메라모듈은 고화소, 줌, 3D인식모듈 등 새로운 애플리케이션의 등장에 따라 산업의 성장세가 지속될 것으로 예상된다. 차량용 카메라는 자율주행 기술의 발전에 따라 카메라 성능 고도화와 탑재 카메라 수의 증가로 차량용 카메라모듈의 수요가 지속적으로 확대될 전망이다. 이처럼 무인화, 자동화 등의 신기술이 적용되는 제품들이 많아짐에 따라 전자장치의 눈이라 할 수 있는 카메라모듈 사업은 꾸준히 성장할 것으로 생각된다.

기판 산업은 모든 전자기기에 사용되고 전자제품의 경박단소(가볍고 얇고 짧으며 작은 특성)를 결정하는 고부가가치의 핵심부품으로 전방산업의 수요에 크게 영향을 받으며, 소재, 설비, 약품 등 다양한 핵심 요소 기술이 집약되어 있는 산업이다. 또한 기술 변화에 빠르게 대응할 수 있는 기술과 자금력이 요구되는 대규모 장치산업의 특성을 가지고 있다. 디스플레이 산업과 밀접한 관련이 있는 테이프기판과 포토마스크 사업은 고객의 요구와 기술 변화에 빠르게 대응할 수 있는 기술력과 자금력이 필요한 장치 산업으로 진입 장벽이 높다. 반도체 메모리 용량의 증가와 스마트 기기의 다기능화, 부품의 소형화 니즈 증가로 기판도 점점 고성능, 고집적화 되고 있는 추세이며, 특히 최근 AI 기술 혁신으로 빅테크 기업들 간의 경쟁적 데이터 센터 투자 확대가 전망됨에 따라 서버용 반도체에서 기판 수요 증가가 예상되고 있다. 디스플레이용 핵심 부품인 테이프 기판과 포토마스크는 고해상도, 초슬림, 좁은 베젤 니즈 증가와 더불어 차세대 디스플레이로 주목받고 있는 OLED 시장 확대로 인해 그 수요가 지속적으로 증가할 것으로 전망된다. 이처럼 기판 산업은 모든 전자제품에 필수불가결한 부품으로 자리 잡고 있기 때문에 큰 도약보다는 작지만 꾸준히 성장하는 산업이 될 것으로 예상된다.

전자부품 산업은 자동차의 기계식 기술에 전자기술을 접목하는 추세로 전자부품의 적용이 증가하고 있다. 일반 전자제품 대비 제품의 수명 주기가 길고, 고신뢰성과 안정성이 요구되어 제품 개발 및 신뢰성 검증을 위한 설비투자가 필수적인 산업이며, 진입장벽이 매우 높다. 자율주행을 목표로 하는 주행 보조 시스템이 고도화됨에 따라 모터류, 센서류 등에서 전자, 통신 부품의 채용률이 빠르게 증하고 있다. 이처럼 내연기관에서 전동화로 바뀌어 가는 시대적 흐름에 따라 전장부품의 수요는 증가할 것이고 차세대모빌리티 니즈 증가에 따라 자율주행 등의 미래기술의 중요성이 부각되어 전장부품 산업은 성장하는 산업이 될 것으로 판단된다.

 

경쟁사

LG이노텍의 주력 사업 부분인 광학솔루션 사업 시장은 한국의 LG이노텍, 삼성전기, 중국의 오필름, 윙텍, 써니옵티컬, 대만의 폭스콘(옛 샤프) 등이 경쟁하고 있는 시장이다. LG이노텍의 주요 고객은 애플로 애플에 부품을 납품하는 경쟁사와 비교하는 것이 합리적이다. 앞서 언급한 경쟁사들 대부분이 애플에 부품을 납품하고 있다. 하지만 중국의 오필름의 경우 과거 인권 침해 문제가 발생하여 애플의 공급사에서 배제되었다. 오필름은 광학솔루션 사업 일부분을 윙텍에게 매각하고 현재는 화웨이 등 중국 기업에만 납품하고 있는 것으로 알려져 있다.

안정성

LG이노텍의 연결재무제표 기준 감사의견은 '적정' 판정을 받았다.

2014년부터 2023년까지 실제 벌어들인 현금이 당기순이익보다 높은 모습이 보인다. 또한 당기순이익에 비해 굉장히 높은 수준의 현금 유입량을 보여주고 있어 이익의 신뢰성은 문제없는 것으로 판단된다.

 

대표이사의 변천을 보면 지난 10년간 '이웅범→박종석 →정철동'으로 변해왔으며 보통 3~4년 임기를 가졌다. 또한 2024년 정기 임원인사 시기에 문혁수 CEO로 변경될 예정이다.

이사회는 지난 10년간 사내이사 2명, 기타비상근이사 1명, 사외아사 4명의 7인 체제를 유지해오고 있다. 이사회 의장은 사외이사가 맡고 있어 표이사와 분리되어 있으므로 견제가 가능한 체제를 가지고 있다. 사외이사의 경우 3~5년 정도의 임기로 변경되고 있으며 대부분 교수진으로 재무전문가, 경영전문가, 기술전문가, 법률전문가로 구성되어 있다. 이사회 내 위원회는 경영위원회, ESG위원회, 내부거래위원회, 사외이사후보추천위원회, 감사위원회로 구성되어 있다. 일반적인 거버넌스를 보유하고 있는 것으로 파악된다.

출처: 삼성증권 HTS

보통 연간 컨센서스에 비해 실적이 낮은 경향을 보이고 있으나 큰 차이는 나지 않았다. 하지만 2023년은 컨센서스와 차이가 심한 어닝쇼크를 보여준 사례가 있다. 1년 전 컨센서스에 비해 높거나 낮은 경우가 많다. 따라서 예상 실적의 변동성이 있는 편으로 컨센서스를 100% 믿을 수 있는 회사는 아니다. 실적을 가늠하거나 주가를 계산할 때 참고해야 할 것으로 판단된다.

자금조달

2023년 기준 LG이노텍의 순차입금 비중은 24.43%로 외부차입 비중이 낮다. LG이노텍은 내부자금을 더 많이 활용하고 있는 것으로 판단된다. 단기유동자산의 규모는 우발부채 등의 변수를 감당할 수 있는 것으로 파악된다.

 

고금리의 경제상황 속에서 만기가 다가온 차입금 상환을 은행권에서 재차입하기보다는 회사채를 발행하여 이자율을 낮추려는 모습을 보여준다. 차입금을 갚으면 된다고 생각할 수도 있지만 매년 비슷한 수준의 순차입금 비율을 유지하고 있는 것으로 미루어보아 경영진의 유동성 확보 정책에 따른 결과라 판단된다. 하지만 고금리로 이자비용이 2022년 대비 2배 가까이 증가하였고 이자보상배율이 2022년 23.6배에서 8.2배로 급격하게 악화된 모습을 볼 수 있다. 그러나 현재의 차입금 규모는 감당할 수 있는 수준으로 판단되기 때문에 현재의 상황이 비용부담을 발생시키지만 큰 문제는 없는 것으로 판단된다.

 

지난 10년간 주로 은행차입과 회사채 발행을 통해 자금조달을 진행해 왔다. 신종자본증권은 거의 활용하지 않았다. 도한 순차입금 비율을 비슷한 수준으로 유지해 온 것으로 보이기 때문에 재무관리를 해오고 있다고 판단된다.

하지만 2013년 3,000억 규모의 전호나사채를 발행하였고 이듬해 일부가 주식으로 전환된 이력이 있다. 또한 2008년과 2010년에는 시설자금 확보 목적으로 각각 821억, 3,300억 규모의 유상증자를 진행한 이력도 가지고 있다.

최근 약 1조 7,000억 원의 대규모 투자자금 조달을 위해서 회사채 발행을 통해 해결한 것으로 보인다. 따라서 LG이노텍의 경영진은 자금조달 시 다양한 방법에 대한 수지타산을 따져보고 시도하고 있는 것으로 추정된다. 즉 향후 유상증자의 가능성이 열려있는 회사다. 향후 유상증자가 진행된다면 유상증자의 목적이 무엇이고, 현재의 재무상황이 악화되어 유상증자를 진행할 수밖에 없는 것인지 등의 상황을 종합적으로 고려하여 판단할 필요가 있다.

비용구조

LG이노텍의 전체 영업비용은 19조 7,745억이다. 이 중 변동성 비용인 원재료 매입비는 15조 3,271억 원으로 85.81%의 비중을 차지하고 있다. 즉 LG이노텍은 변동비형 비용구조를 보유하고 있는 기업이다. 변동비형 비용구조에서 이익을 극대화하기 위해서는 원재료가격을 낮추는데 집중할 필요가 있다. 하지만 인플레이션, 물류비 상승, 원화 약세 환율 추세 등으로 쉽지 않아 보인다.

 

광학솔루션 사업의 원재료 중 39%의 많은 비중을 차지하고 있는 Image Sensor는 Sony, ST Micro 등의 회사로부터 매입하고 있다. 해외로부터 매입해 들어오는 원재료 비중이 높은 것이다. 또한 28%의 비중을 차지하고 있는 Actuator의 경우도 Alps, Mitsumi 등으로부터 매입하고 있어 역시 해외 매입 비중이 높다.

반면 기판소재 사업의 원재료 중 44%의 가장 많은 비중을 차지하고 있는 것은 기타로 정확한 정보를 알 수 없다. 다음으로 27%의 비중을 차지하고 있는 Chemical은 Uyemura, 아토텍코리아 등으로부터 매입하고 있다.

전장부품 사업에서 50%의 가장 많은 비중을 차지하고 있는 있는 것 역시 기타로 정확한 정보를 알 수 없다. 다음으로 30%의 비중을 차지하고 있는 IC는 Qualcomm, Infineon 등 해외로부터 매입하고 있다.

 

구체적인 원재료의 가격은 정보가 없기 때문에 원재료의 가격추이를 추적할 수 있는 방법은 없다. 하지만 사업보고서에 기재되어 있는 평균가격 추이를 통해 추측해 볼 수 있다. 지난 10년간 Image Sensor는 변동성이 있었지만 대부분 상승하는 추세를 보이며 약 93% 정도 상승한 것으로 파악된다. 기판소재 사업의 원재료 가격은 통일성이 없는 주요 원재료 가격추이로 정보를 파악할 수 없다. 반면 전장부품 사업의 IC는 대부분 상승하는 추세를 보이며 약 138% 정도 상승하였다. 2023년에는 전년도 대비 Image Sensor 가격만 21.60% 상승하였고 다른 원재료 가격은 소폭 하락한 모습을 보이고 있다. 변동성을 많이 가지고 있는 원재료 들이지만 전반적으로 과거에 비해 많이 상승한 것으로 추정된다.

현재 국내 원재료 가격 상황은 지정학적 위기로 인한 물류비 증가, 원화 약세의 환율, 인플레이션 발생 등의 거시경제 상황이 매입자 입장에서 비우호적인 상황이다. 따라서 LG이노텍이 매입하는 원재료는 대부분 해외에서 수입해오고 있기 때문에 최근 원재료 가격 부담이 상당히 증가하였을 것으로 추정된다. 2022년 매출액 대비 2023년 매출액은 5.2% 상승한데 반해 매출원가는 8.9% 상승하여 매출총이익이 21.5% 감소한 실적이 이 추정을 뒷받침해주고 있다. 원재료 매입 비중이 높은 변동비형 비용구조를 보유하고 있는데 원재료 매입비가 상승하니 이익률이 악화된 것이다.

 

2023년 LG이노텍의 CAPEX 규모는 당기순이익 대비 318.34%의 비중으로 약 3배 많은 규모를 보여주고 있다. 또한 지난 10년간 평균 8,000억 원 이상 규모의 CAPEX 투자를 진행했으며 이는 당기순이익 대비 2~5배 많은 투자규모를 보여준다. LG이노텍은 생산능력 확보가 중요한 경쟁력 중 하나이기 때문에 CAPEX 투자에 많은 자금을 투입해 왔고 앞으로 일정 규모 이상의 투자금이 필요하기 때문에 재무관리가 중요한 경영 과제 중 하나라 판단된다.

 

이런 많은 CAPEX 투자가 필요한 LG이노텍의 투자 효율을 살펴보면 지난 10년간 상승세를 보이고 있으나 최근 하락한 모습을 보여주고 있다. 이는 최근 대규모 투자가 진행되었으며 아직 결과물이 나오지 않았기 때문으로 판단된다.

 

LG이노텍의 광학솔루션 생산설비의 생산능력과 가동률을 살펴보면 지난 10년 동안 생산능력은 꾸준히 증가하는 모습을 보이고 있다. 특히 2022년 급격하게 증가하는 모습을 보인다. 하지만 가동률의 경우는 평균 60.57%로 일반적인 제조업을 생각해 보면 낮은 가동률을 보이고 있다. 최근에는 52.50%로 평균보다 낮은 가동률을 보인다. 생산능력은 꾸준히 증가하는데 반해 낮은 가동률을 보여주는 것은 바람직한 모습은 아니라 생각된다. 주요 고객인 애플에 맞춰 생산능력을 갖추고 있으나 발주물량이 예상보다 적거나 취소되는 등의 상황으로 가동률이 떨어지는 것으로 추정된다. 이런 기형적인 구조를 가지고 있는 원인은 LG이노텍의 주요 고객인 애플이 부품사와 부품사가 거래하는 하위 단계 부품사까지 관리하는 정책을 펼치고 있는데 최근에는 애플이 지정한 Sony가 카메라모듈 부품인 이미지센서의 수율을 맞추지 못하면서 생산이 계속 뒤로 밀리고 있는 상황이 발생하였기 때문이다. 즉 아이폰에 탑재되는 여러 부품, 소재 업체 수율이 나빴기 때문에 생산 시점이 전반적으로 밀리면서 LG이노텍의 누적 가동률도 저조한 수치를 보여주는 것으로 판단된다. 애플이라는 세계 최대, 최고의 고객을 보유하고 있는 것은 양날의 검이다. 완벽한 을의 입장이 될 수밖에 없기 때문에 고객사에 끌려다니며 비효율적인 생산설비 수치를 보여주고 있는 상황이기 때문이다.

앞으로 CAPEX 투자 규모를 추정해 본다면 최근 고금리 상황 속에서 회사채 등으로 조달한 자금으로 대규모 투자를 집행하였기 때문에 향후 몇 년 간은 CAPEX 투자가 위축될 가능성이 높다고 판단된다. 따라서 당분간은 생산능력을 확장하는 정책보다는 효율성을 통해 생산능력을 높이고 비용절감을 이뤄내는 정책을 펼칠 가능성이 높다. 

 

2023년 3분기 기준으로 연구개발비 규모는 경쟁사 중 가장 많은 5,484억 원을 투자하고 있다. 또한 지난 10년간 연구개발비 규모는 많은 증가를 보이고 있다. 반면 매출에 대한 비중은 4.2%로 경쟁사에 비해 낮은 비중을 보이고 있다. 이는 2021년부터 매출이 급격하게 증가한 결과로 나타난 수치일 뿐 투자 규모는 증가하고 있기 때문에 부정적인 수치는 아니라 판단된다.

 

연구개발의 실적을 살펴보면 2021년 세계 최초로 선박의 폐열을 활용한 열전 발전 모듈 및 시스템을 삼성중공업과 협업하여 개발하였으며, 세계 최초 모바일용 가변 초점 거리 줌 카메라모듈을 양산하였다. 2022년에는 경쟁사 대비 해상도를 40%가량 높여 세계 최고 수준의 차량 실내용 레이더 모듈을 개발하였고 전문 카메라에 적용되는 망원카메라 기능을 스마트폰에도 사용할 수 있도록 만든 초소형 부품으로 고배율 구간에서 화질 저하 없이 광학줌 촬영이 가능한 광학식 연속줌 카메라 모듈을 개발하였다. 2023년에는 자율주행 대응을 위한 퀼컴칩 기반 2세대 '5G-V2X 통신모듈'을 개발하는 등 차량부품 분야에서 다양한 연구개발 실적을 보이고 있다. 이처럼 꾸준한 연구개발을 통해 뛰어난 기술력을 확보해나가고 있음을 알 수 있다. 특히 연구개발실적에서 눈에 띄는 점은 2021년 개발한 모바일용 가변 초점 거리 줌 카메라모듈이라 생각된다. 현 스마트폰에 적용되는 3 구형 렌즈를 단일 렌즈로 바꿈과 동시에 카툭튀를 제거할 수 있는 모듈로 소비자 입장에서 가장 획기적인 기술로 생각되며 경쟁사들은 보유하고 있지 않은 기술인 것으로 파악된다. 아직 상용화하기에는 부족한 기술이거나 고객사에서 변화할 생각이 없어 잠자고 있는 기술로 잠재성이 높은 기술력이라 생각된다.

 

연구개발직군에 종사하는 직원들의 평가를 보면 워라밸은 좋으나 급여가 부족하고, 개인 발전에 한계가 있어 경험 쌓고 이직하기 좋은 회사라는 평가가 많다. 또한, 회사 내부 기술력 없이 애플에 전적으로 의존해서 먹고사는 회사라는 의견도 있다. 전체적인 직원들의 평가가 부정적인 면이 부각되어 있기 때문에 좋지 않은 회사라 판단할 수 있다. 하지만 회사의 미래에 대해서는 부정적인 의견을 피력하는 직원 의견이 거의 없다. 따라서 직원들이 다니기 싫어하며 미래가 없는 지속가능성이 없는 회사라는 판단은 섣부른 판단으로 볼 수 있다.

제품/서비스

LG이노텍은 부품 회사로 고객은 완성품을 제조하는 업체이다. 제공할 수 있는 가치는 완성품을 제조(조립) 하기 위해 완성품 업체가 필요로 하는 기술에 대한 일부분을 부품을 통해 제공하는 것과 부품을 고객이 원하는 물량만큼 생산해서 제공하는 것이다. 따라서 LG이노텍의 부품을 제공하기 위해서는 기술력과 생산능력이 필요하다.

연구개발실적에서 살펴본 것처럼 꾸준히 기술 개발을 진행하고 성장하고 있음을 알 수 있다. 보유하고 있는 기술력이 경쟁사보다 우월한지는 관련 전문가가 아닌 이상 정확하게 파악하기 어렵다고 판단된다. 하지만 세계 최대 스마트폰 업체인 애플의 선택을 받아 지속적으로 부품을 공급하고 있다는 것과 '카메라 성능은 아이폰이 우수하다'와 같은 최종 소비자들의 경험적인 평가는 LG이노텍이 카메라모듈 기술력이 있음을 방증하는 것이라 생각된다.

반면 LG이노텍은 가동률이 낮음에도 불구하고 생산능력을 지속적으로 확장하고 있다. 고객의 선택을 받기 위해, 고객의 니즈를 충족시키기 위해, 경쟁사보다 생산능력을 더 많이 확보하려는 노력으로 볼 수 있다. 애플은 보통 3개의 부품사를 선정하는데 선정 기준 중 생산능력을 중요시하는 것으로 파악되기 때문이다.

LG이노텍의 핵심역량은 연구개발실적과 규모가 큰 설비자산이다. 왜냐하면 이 두 분야에 많은 투자를 해왔기 때문에 축적된 결과물이 많기 때문이다. 이런 핵심역량을 바탕으로 고객에게 가치를 전달하고 있음을 알 수 있다.

 

LG이노텍은 지식집약적인 산업이 광학솔루션 산업 내에서 축적된 기술력과 생산능력의 확장을 통해 꾸준히 성장해 왔다. 하지만 전방산업인 스마트폰 산업은 제품주기가 보통 1년 단위로 굉장히 짧기 때문에 기술력 경쟁에서 도태되는 것은 한순간이 될 수도 있다. 영원한 독보적 기술력은 존재할 수 없다고 생각한다. 반드시 어디에선가 유사한 더 뛰어난 기술이 태어나기 마련이고 이런 위험성이 회사가 가지고 있는 축적된 기술력의 울타리를 파괴시킬 수 있다고 판단된다. 또한 축적된 큰 규모의 생산능력은 거대 자본 앞에 무너질 수 있다. 왜냐하면 생산능력을 확보하는 능력은 자본력이기 때문에 LG이노텍보다 압도적으로 큰 규모의 자본을 투입하는 회사가 나타난다면 그보다 더 많은 생산능력을 확보하는 것은 불가능에 가깝기 때문이다. 이처럼 현재는 특별한 가치를 보유하여 치열한 경쟁에서 살아남고 있는 상황이지만 미래에 대한 확신을 줄 어떤 가치가 부족한 상황이다.

 

LG이노텍의 매출은 2014년부터 조금씩 성장하는 모습을 보이다 2021년을 기점으로 크게 증가하는 모습을 보이고 있다. 2021년 매출이 크게 증가한 요인은 애플의 판매량이 순조로웠던 점도 있었지만 유형자산이 2020년 2조 3,678억에서 2021년 3조 1,464억으로 약 8,000억 원 가까이 크게 증가하며 생산능력이 커짐에 따라 매출이 증가한 것으로 추정된다. 2023년 12월 1조 7,897억 원 규모의 Capa 확장이 완료되었고 2024년 2월 3,800억 규모의 시설투자가 진행되었다. 과거 대규모 투자 이후 매출 증가율이 높았던 점을 참고하면 2023년부터 이어진 대규모 투자로 매출이 더욱 증가할 가능성이 높은 상황이라 판단된다. 하지만 여기에는 변수가 존재한다. 세계 각 국은 긴축기조를 유지하고 있어 이 여파로 소비심리가 위축되며 경기침체가 발생할 가능성이 높기 때문이다. 경기침체가 발생한다면 전방산업인 스마트폰 수요는 침체될 것이고 이에 따라 LG이노텍의 실적 역시 부진할 것이기 때문이다.

 

영업이익률은 지난 10년간 10% 이하를 유지하고 있다. 이익이 많이 발생하는 사업을 하고 있지 않다는 것을 의미한다. 최근 2023년 영업이익이 소폭 하락하였는데 이는 매출원가가 증가한 영향이다. 특히 원재료매입비와 감가상각비가 주된 요인이다. 원재료매입비가 증가한 요인은 물류비 증가, 환율 하락, 인플레이션 등의 영향으로 추정되며, 감가상각비는 2023년 대규모 투자로 발생한 비용이다. 지정학적 위기가 해소될 기미가 보이지 않고, 미국의 금리 하락 역시 예상과 다르게 연기되는 모습이 보이는 것으로 미루어 보아 2024년에도 영업이익률을 끌어올리는 것은 쉽지 않아 보인다. 그나마 판관비를 절감하며 영업이익을 끌어올리려는 모습이 보인다는 점은 긍정적으로 다가온다.

 

 

LG이노텍의 당기순이익은 보통 영업이익과 많은 차이가 발생하고 있다. 이 원인은 대부분 외화거래와 관련되어 있음으로 파악된다. 즉 수입과 수출이 많기 때문에 환율의 영향을 굉장히 많이 받고 있는 것이다. 이외에도 주기적으로 유형자산손상차손이 발생하고 있으며 이 역시도 약 10% 전후의 영향을 미치고 있는 것으로 파악된다. 낮은 가동률과 빠르게 변화하는 전방산업의 트렌드가 원인이라 추정된다.

당기순이익 관련 특이한 점은 영업활동현금흐름과 많은 차이가 난다는 것이다. 이것은 지난 10년간 대부분 감가상각비로 인해 당기순이익이 영업활동현금흐름보다 적었던 것으로 파악된다. 많은 규모의 CAPEX 투자를 진행해 온 이력을 감안하면 이는 합리적인 수치다.

 

LG이노텍의 시장점유율은 2020년까지는 10~15% 대를 유지해 오다 2021년을 기점으로 25.8%, 2022년 29.7%, 2023년 36.2%의 놀라운 증가율을 보여주고 있다. 2021년 기점으로 매출이 증가한 요인 중 하나가 시장점유율이 확대된 것으로 판단된다. 급격한 시장점유율 증가로 인해 전방업체에서 공급망 다변화 정책을 추진하여 시장점유율이 하락할 가능성이 있으나 경쟁사 대비 경쟁력에서 크게 밀리고 있는 상황은 아니라 판단되기 때문에 급격한 감소가 발생할 가능성은 낮다고 판단된다.

 

2023년 주요 제품의 가격추이를 보면 광학솔루션의 카메라모듈, 전장부품의 모터/센서 등의 부품은 상승하였고, 기판소재 산업 제품 가격은 하락하였다. 타 부품들은 시기에 따라 상승과 하락을 반복하고 있지만 카메라모듈 부품 가격은 2014년부터 2023년까지 변동성은 있으나 꾸준히 상승해 온 모습을 볼 수 있다. 또한 전반적으로 원재료인 Image Sensor가 오른 것보다 카메라모듈 부품 가격의 상승이 더 높은 편이다. 영업이익률이 낮기 때문에 원재료 비용 상승을 반영하지 못하면 살아남을 수 없다는 것을 회사가 잘 알고 고객과의 협상에서 판매가격 상승을 잘 유도해 온 것으로 추정된다. 하지만 최근 2022년부터는 원재료 가격 상승분을 제품 판매가격에 반영하지 못하고 있는 것으로 보인다. 전방산업의 업황이 악화되니 협상에서 밀리고 있다고 추정된다.

LG이노텍은 판매가격이 변동한 주요 원인은 각 제품군 사양 변동에 따른 가격 변동, 고객사의 판매가격 인하 요구, 시장경쟁의 심화, 환율 변동, 모델 믹스에 있다고 말한다. 여기서 2022년부터 달러 강세인 환율 추이가 올해의 판매 가격 상승에 영향을 미쳤을 것으로 판단되지 않는다. 따라서 대부분의 제품 가격이 하락한 요인은 고객사의 판가 인하 요구와 시장경쟁의 심화가 주된 요인으로 추정된다. 장기간의 긴축기조로 소비심리가 과거에 비해 위축되는 상황 속에서 고객사의 판가 인하 요구를 거절할 수 없었을 것으로 판단된다. 현 상황을 통해 평상시에는 비용 상승분을 어느 정도 가격에 반영할 수 있었으나 소비위축, 인플레이션 같은 경영환경의 악조건 속에서는 고객사의 요구에 따라 판매가격을 조정할 수밖에 없다는 사실은 가격결정능력을 보유한 회사라 판단하기 어렵다.

판매전략

LG이노텍의 매출은 대부분 해외에서 발생하고 있다. 해외 판매망으로는 미국, 대만, 중국, 일본, 독일에 판매법인 및 지사가 설립되어 있으며 판매 및 고객지원 서비스를 제공하고 있다. 1994년 LG이노텍 USA 설립을 시작으로 2012년 LG이노텍 상하이 설립까지 천천히 시간을 가지며 해외진출을 진행하고 있는 것으로 파악된다. 마지막 해외법인 설립 후 12년이 지난 현재까지 새로운 나라로의 진출을 진행하고 있지는 않다. 다만 2021년 미국에 벤처투자펀드를 설립하여 벤처투자를 통해 기술확보를 진행하려는 의도가 보이고 있다. 판매는 사업부 영업조직을 통한 직접판매방식이 매출의 99% 이상을 차지하고 있다. 보통 '수주(계약)→설계 →자재구매 →생산 →고객'의 프로세스로 판매가 이루어진다.

 

LG이노텍의 판매전략은 사업보고서에 따르면 사업 내 고객의 포지션과 자사의 진입 현황을 분류하여 핵심고객을 선정하고, 시장동향과 자사역량 분석을 기반으로 고객 맞춤형 차별적 가치를 적기에 제공함으로써 전략적 파트너십을 통한 고객 미래 성공 기여 및 자사 기업 성과 창출에 주력하고 있다. 이를 위해 고객의 구매 단계별 경험 여정 속에서 고객이 중요하게 생각하는 핵심가치를 발굴하고, 이를 제공하기 위한 고객경험혁신 활동을 통해 소재·부품 전 영역에 걸쳐 고객 중심 마케팅 활동을 추진하고 있다. 즉 고객이 원하는 바를 예상하여 맞춤형으로 당사의 가치를 전달하는 판매전략을 의미한다.

반면 LG이노텍의 광학솔루션 분야는 애플에서 채택하는 사양에 따라 수익성이 변한다. 꾸준히 발전하는 카메라 성능을 매년 채택해오고 있는 애플이기 때문에 수익성은 증가할 가능성이 높지만 LG이노텍 자체적으로 고부가가치 제품을 판매할 수 있는 방법은 제한적이라 생각된다. 기판사업 분야에서는 고부가가치의 FC-BGA 시장에 진출하는 등 이익성을 높이기 위해 다양한 노력을 진행해오고 있다. 하지만 광학솔루션 사업에 대한 의존도가 굉장히 높아 타 사업분야에서의 성적은 상쇄되고 있다. 이런 고부가가치 제품을 개발/판매하려는 노력은 비용구조와 일맥상통하는 면이 있다. 변동비형 구조를 지닌 당사는 원재료 매입 비중이 높아 마진율을 극대화하기 위한 전략이 필수적이다. 판매가격을 적극적으로 올리지 못하는 산업 내 입지를 감안하면 당사가 마진율을 극대화하기 위한 방법은 고부가가치 제품 판매를 증가시키는 방법뿐이라 생각된다. 따라서 고부가가치 제품의 판매를 증가시킬 수 있는 기판소재 사업과 전장부품 사업에 많은 투자가 필요하다고 생각한다. 하지만 최근 광학솔루션 사업에 역대 최대 규모의 투자를 진행하는 모습을 보면 고부가가치를 창출할 수 있는 사업에 대한 투자가 미약하기 때문에 앞으로의 매출 증가가 마냥 긍정적이라고만 바라볼 수 없는 상황이다.

고객

LG이노텍 대부분의 매출이 발생하는 광학솔루션 사업의 주요 고객은 북미의 애플이다. 정확한 자료는 없지만 애플에 대한 의존도는 60% 이상인 것으로 추정된다. 회사의 실적이 애플 실적에 따라 좌지우지되는 경향이 있다. 애플은 여러 부품사를 통해 공급망을 확보하고 있는 상태이기 때문에 LG이노텍의 고객과의 관계는 '多:1' 관계에 있다고 볼 수 있다. 이는 한 명의 고객에게 여러 업체들이 공급하는 치열한 경쟁 시장을 가지고 있으며 고객의 선택에 따라 회사의 흥망성쇠가 정해지는 관계이기 때문에 바람직한 관계는 아니다. 따라서 애플과의 관계를 유지하며 새로운 고객을 발굴하는 사업 다각화가 가장 중요한 경영 과제이다.

 

최근 애플은 수익성을 극대화하기 위해 부품 내재화를 진행하고 있다. 대부분을 외주 방식으로 처리하던 기존의 방식에서 점차 변화하고 있는 것이다. 이러한 제조방식의 변화는 LG이노텍 입장에서 부정적이다. 하지만 오랜 시간 축적된 기술력을 단숨에 대체하기란 쉽지 않을 것으로 보인다. 따라서 애플이 카메라모듈 관련 업체를 인수하여 직접 단숨에 제조업으로 뛰어드는 움직임이 보이지 않는다면 부품 내재화 정책으로 인한 피해 가능성은 낮아 보인다. 하지만 이처럼 단일 고객 의존도가 높다는 것은 기업의 지속가능성에 많은 불확실성을 안겨준다.

또한 애플은 부품사의 부품사까지도 관리하고 있을 정도로 엄격하기 때문에 세계 최대 기업 외 다른 경쟁사에게 부품을 납품함으로써 애플과의 관계가 악화되는 리스크가 있어 고객 다변화는 쉽지 않아 보인다. 따라서 다른 사업 분야에서 다변화를 추구해야 하는 상황이라 판단된다.

 

전자부품 업계는 경박단소(가볍고 얇고 짧고 작은 특성)를 지향하는 고객의 니즈를 맞추기 위해 노력하고 있다. 즉 고객들은 점점 더 높은 기술력을 요구하고 있는 상황이다. 기술력 향상을 위해서는 많은 투자가 필요하고 이는 많은 자본이 필요한 일이다. 따라서 빠르게 변하는 산업 트렌드에 뒤처지지 않기 위해 유동성 확보는 필수 경영 능력이다. 하지만 LG이노텍은 단일 고객 의존도 극복을 위해 타 사업분야에도 많은 투자가 필요한 상황이므로 모든 사업에 투자하기 위한 유동성을 확보하는 일은 쉽지 않아 보인다. 따라서 LG이노텍은 선택과 집중을 통해 과감한 결단이 필요하다고 판단된다.

수금

LG이노텍의 매출채권회전율은 지난 10년간 꾸준히 증가하였다. 즉 현금회수가 점점 빨라지며 현금유동성이 좋아지고 있음을 의미한다. 매입채무회전율의 경우에는 과거와 비슷한 수준을 유지해오고 있는 것으로 보아 후방산업에 대한 지배력은 변함없는 상황이라 판단된다. 하지만 재고자산회전율은 지난 10년간 지속적으로 감소하는 모습을 보여주고 있다. 특히 최근 2021년부터는 매출이 급격하게 증가하고 공급망 이슈, 지정학적 위기로 물류 이슈 등으로 재고자산 적체 현상이 발생하여 재고자산이 급격하게 증가한 것으로 추정된다. 빠르게 변하는 산업 속에 있는 LG이노텍에게 재고자산 증가는 곧 버려지는 재고자산이 아닐까 하는 생각이 든다. 재고자산이 더 많이 쌓여가는다는 것은 부정적인 신호임에 틀림없다.

 

회사의 매출이 증가하면 운전자본 역시 증가하게 된다. 하지만 LG이노텍은 전반적으로 매출 증가에 비해 운전자본이 더 많이 증가하고 있다고 판단된다. 이는 회사가 성장해 감에 따라 회사를 유지하기 위한 돈이 더 많이 들고 있다는 것을 의미한다. 특히 운전자본 증가율의 대부분은 재고자산 증가율이 차지하고 있는 것으로 보인다. 지속적으로 더 많은 자본을 운전자본에 투자할 수는 없기 때문에 재고자산 관리 역시 중요한 경영과제라고 판단된다. 다행히 2022년부터 운전자본을 관리하고 있는 것으로 추정되며 향후 지속적인 관리가 이루어지는지 지켜볼 필요가 있다.

지난 10년간 LG이노텍의 현금유동성은 좋아지고 있다. 이는 재고자산으로 묶여 있는 돈보다 매출채권 회수를 통해 더 많은 현금 유동성을 확보하고 있기 때문으로 추정된다. 운전자본이 더 많이 증가하는 것에 대한 리스크를 고객사로부터 더 빠른 현금을 회수함으로써 대처하고 있다. 이는 경영진의 경영 능력으로 볼 수 있다.

경영진

LG이노텍은 2024년 정기 임원인사를 통해 최고전략책임자(CSO)인 문혁수 부사장을 신임 최고경영자(CEO)로 선임했다. 1970년생으로 KAIST 화학공학과 박사 과정을 마치고 1988년 LG전선에 입사하여 직장생활을 시작하였고 2009년 LG이노텍에 입사하였다. 광학솔루션개발실장, 상무, 전무, 부사장을 거치며 세계 스마트폰용 카메라 모듈 시장을 선도하며, 글로벌 1위 입지를 공고히 하는데 일조했다는 평가가 있다. 또한 인공지능, 딥러닝 등 DX기술을 생산 공정에 적극 도입하여 제조 경쟁력을 한층 높여왔다. 2023년에는 CSO를 맡아 지속성장을 위한 신사업 발굴 및 사업 포트폴리오 재편을 주도했다. 최근 2024년 CES 기자간담회에서 '자율주행 센싱 솔루션 부문을 전 세계 1등 사업으로 육성하겠다'는 포부를 밝혔다. 스마트폰 분야에서 세계 최고 초정밀 모듈과 광학설계 기술, 양산 경험을 토대로 자율주행 분야로 확장하겠다는 것이다. 이는 회사의 강점을 살려 타 사업에 진출하겠다는 의지를 보인 것으로 장기적인 관점에서 회사를 성장시키겠다는 의도로 볼 수 있다. 또한 스마트폰은 더 이상 성장하기 어려운 영역이기 때문에 2~3년이 지나면 자연스럽게 광학솔루션사업 매출 비중은 줄어들고 다른 사업부 비중이 늘어나는 형태로 변할 것으로 전망했다. 하지만 문혁수 CEO는 그동안 LG이노텍에서 오랜 기간 근무하다 2024년 처음으로 CEO자리에 오른 인물인 만큼 검증된 인물이라 확신할 수 없다. 따라서 장기적인 목표를 가지고 회사를 운영하겠다는 계획을 잘 이행하는지 꾸준히 지켜볼 필요가 있다.

 

출처: LG이노텍 사업보고서

LG이노텍의 최대주주는 LG전자로 40.79%의 지분을 보유하고 있다. 또한 2대 주주로 국민연금공단이 9.70% 보유하고 있는 상황이다. LG이노텍은 LG기업의 계열사로 복잡한 지분관계를 보유하고 있다. 지주사인 LG는 구광모 회장 등의 특수관계인이 41.70%의 지분을 보유하고 있다. 지주사 LG가 LG전자의 33.7%를 보유하고 있고 LG전자가 다시 LG이노텍을 지배하는 구조이다.

 

특수관계자 거래내역을 살펴보면 자회사 중 베트남 법인으로부터 많은 재화를 매입하고 있으며 이에 대한 채무금액도 가장 높은 것으로 파악된다. 베트남 법인인 LG Innotek Vietnam Haiphonh은 주요 사업이 카메라모듈 공장이다. 즉 베트남에서 생산한 카메라모듈을 가져와서 판매하고 있는 것으로 추정된다. 또한 구광모 회장 일가가 개인적으로 소유하고 있는 개인 기업과의 거래내역은 없다. 따라서 정상적인 영업활동이라 볼 수 있기에 의심스러운 점은 발견되지 않았다.

 

반면 이사회는 이사회 의장과 대표이사를 분리하여 독립성을 강화하고 있다. 사외이사는 분야별 전문가로 모두 교수진으로 구성되어 있다. 교수진의 능력을 의심하는 것은 아니나 사업체를 직접 운영해 본 경력을 보유하고 있는 이가 없는 것으로 파악되어 이 점은 아쉬운 점으로 남는다. 왜냐하면 사업체를 운영해 봄으로써 대표이사의 경영 능력을 보다 잘 파악할 수 있지 않을까 하는 생각이 있기 때문이다.

투자매력도

2023년 LG이노텍의 ROE는 12.59%이다. 또한 지난 10년간의 평균 ROE는 11.50%이다. 하지만 이는 2021년과 2022년에 매출액이 급격하게 증가하면서 ROE가 급상승하였고 따라서 이를 제외한 ROE는 평균 약 7% 수준이다. 매출원가의 증가로 이익성이 악화되며 2023년에는 매출이 증가하였음에도 ROE는 2020년 수준으로 되돌아갔다. 2024년 역시 이와 비슷할 것으로 추정되고 있다. 하지만 장기적인 관점에서는 ROE의 변동성이 높고 보통 10% 이하에서 머물다 2020년부터 상승하기 시작한 것으로 보아 매년 10% 이상의 ROE를 달성할 수 있다는 확신은 서지 않는다.

 

지난 10년간의 ROE는 순이익률의 영향을 가장 많이 받은 것으로 보인다. 이는 ROE를 높이기 위해서는 이익률 개선이 최우선 과제라고 생각된다. 당사의 순이익은 환율에 영향을 많이 받는 것으로 앞서 파악됐다. 따라서 환율에 따라 ROE가 변할 가능성이 굉장히 높은 것으로 추정된다.

반면 레버리지비율은 비슷한 수준을 유지하고 있고 총자산회전율은 완만한 상승세를 보이고 있다. 부채를 이용하는 비율이 비슷한 수준으로 유지되고 있고 판매량은 조금씩 증가하고 있다고 추정된다.

 

LG이노텍은 2015년부터 배당금을 지급하고 있다. 2016년 매출이 급감하며 당기순이익 역시 급감한 상황에서 전기보다 1.5배 이상의 배당금을 지급하여 비정상적인 배당성향이 발생하였다. 하지만 2017년 다시 배당규모는 축소되었고 이후로 3~8%대 배당성향을 유지하며 소폭 상승하는 모습을 보인다. 2022년부터 2024년까지 배당정책은 변하여 당기순이익의 10% 이상의 배당을 유지하는 것이 계획임을 밝혔다. 2022년 10.02%, 2023년에는 10.93%로 계획에 따른 배당성향을 보여주고 있다. 

여기서 발생하는 의문점은 LG이노텍의 당기순이익은 감가상각비 때문에 실질적으로 들어오는 현금에 비해 과소 계상되어 있는 상황인데 당기순이익을 기반으로 10% 이상의 배당금을 지급하는 것을 적극적인 주주환원으로 평가하는 것이 올바른 것인지에 대한 점이다. 또한 애플 의존도를 낮추기 위해 타 산업에 많은 투자 자본이 필요한 상황에서 배당성향을 높여나가는 것이 과연 장기적으로 회사의 성장을 위해 도움이 되는 것인지에 대한 의문도 생긴다.

 

LG이노텍의 주가는 과거부터 꾸준히 우상향 하는 흐름을 보여주었으나 2022년을 기점으로 하향세로 접어들었다. 2022년 하락세의 원인은 다양하지만 시장 전반적인 하락세와 기대보다 저조한 아이폰14 판매량 때문으로 파악된다. 즉 주가하락 직전 메타버스, 애플카 등의 신사업과 아이폰14 하드웨어가 7년 만에 풀체인지하여 실적 기대감이 고조되었으나 이 기대감이 꺾이자 하락하기 시작하여 이후 실적부진으로 주가가 회복되지 못하고 있는 것으로 보인다.

최근에는 이익이 감소하였고 올해 출시될 아이폰16의 하드웨어 성능 변화가 없을 것으로 예상되어 판매량이 감소할 가능성이 높아 주가가 더욱 하락하고 있는 것으로 보인다.

따라서 LG이노텍의 주가는 실적 흐름에 따라 변화하는 모습을 보여주고 있다고 판단된다.

최종정리

LG이노텍을 한 문장으로 정리하면 '많은 투자가 필요한 사업을 영위하고 있으며 사업다각화를 위해 노력은 하고 있으나 현재는 애플에 대한 의존도가 높아 회사의 수익성이 애플의 실적에 따라 좌지우지되는 회사'이다.

 

※ 기업분석글은 사업보고서를 기반으로 주관적 의견이 반영된 분석글입니다.
※ 잘못된 정보가 있을 수 있으며 개인의 투자 참고자료로 사용하기 위해 작성하였습니다.
※ 개인의 투자판단에 대한 결과는 본인의 책임이기에 참고자료로만 사용하시기 바랍니다.